菲利普斯通过整理英国近一个世纪的统计资料，发现货币工资增长率和失业率之间存在一种负相关关系。即货币工资上涨率越高，失业率越低，反之亦然。这就是所谓菲利普斯曲线。从理论上解释说，货币工资上涨率是劳动市场超额需求程度的函数，而失业率是劳动市场超额需求的一个负指数，劳动需求越是超过供给，失业率越低，雇主间竞争会驱使货币工资率上升，反之，失业率越高，货币工资率上升就越少。菲利普斯曲线本来只描述失业率与货币工资上涨率之间关系，但西方经济学家认为，工资是产品成本主要构成部分，从而也是产品价格的主要构成部分，因此，他们就把菲利普斯曲线描述的那种关系延伸为失业率与通货膨胀率之间的关系：失业率高时，通胀率就低；反之亦然。
而货币主义者提出，由于在工资谈判中，工人们关心的是实际工资而不是货币工资。因此当通胀率不太高，工人没有形成通胀预期的话，那么，通胀与失业确实会有替代关系，因为工资合同在不存在通胀预期情况下订立时，物价上涨会导致实际工资下降，厂商会扩大就业和产量，但物价变动和就业变动（从而失业率变动）的替代关系只会是短期内存在。随着时间推移，工人们发觉他们的实际工资随物价上涨而下降，就会要求相应地增加货币工资，以补偿通胀给自己造成的损失，例如，如果工人们有了5%的通胀预期，就会要求在订工资合同时增加5%的工资，这样，当物价上升5%时，厂商发觉实际工资没有下跌，就不愿增雇工人，于是，用通胀换取降低失业率的政策就没有效果。政府如果要降低失业率，就必须采取超过5%的通胀率的政策，使工资增长再次滞后于物价上涨，使厂商因实际工资下降而愿增雇工人，这样，更高的通胀率与失业率产生一定交替关系，这在菲利普斯曲线图形上表现为曲线向右上移动。这样的过程不断继续下去，即工人不断形成新的通胀预期，使换取一定失业率的通胀率越来越高，一条条菲利普斯曲线不断向右上移动，最终演变成一条垂直的菲利普斯曲线。这条垂直的菲利普斯曲线就是长期的菲利普斯曲线，它之所以叫长期的菲利普斯曲线，是由于它表示，在长期内，失业与通胀间不存在相互交替的关系，这种替代关系只存在于短期。